El crecimiento de la actividad económica junto a una oferta limitada de superficie comercial está tensionando las rentas, en mayor o menor medida en función de la localización, en casi todos los segmentos.
Los tipos de interés ultra-bajos, pensados para levantar el crecimiento económico y combatir la deflación en la Zona Euro, están sirviendo para avivar el fuego. La historia no es nueva, llevamos viendo esta tendencia desde hace 4 años, pero sigue siendo válida para seguir positivo en el sector.
Adicionalmente, los desarrollos de nuevos activos que están poniendo en marcha serán importantes contribuidores de ingresos y crecimiento de NAV en los próximos años. Como porcentaje del NAV 2018 estimamos el valor que puede generar la cartera en desarrollo en el 7% en media.
Por tipología de activo, de entre las categorías que tienen las compañías bajo cobertura, oficinas y logístico son los activos que mejores perspectivas tienen. Retail está padeciendo un derating que refleja la incertidumbre sobre los cashflows de ese activo a largo plazo, en un momento de cambio estructural de la industria. Aunque nosotros no apostamos por el “retail apocalypse” no podemos ser ajenos al hecho de que algunas compañías reconocen que no es posible vender los activos sin importantes descuentos sobre valor de tasación. Por este motivo, ahora consideramos expansión de yields, con el consiguiente deterioro de las valoraciones. Mientras no haya más visibilidad sobre la evolución de las rentas de este tipo de activo a largo plazo, algo que no va a ocurrir en el corto, lo más probable es que el derating continúe.
Con todo, esperamos un crecimiento desigual de NAV a 3 años vista que las valoraciones relativas ya están reflejando. Estimamos un crecimiento del NAV del +6% TACC en el periodo 2018-2021 para las 3 compañías analizadas: Inmobiliaria Colonial podría crecer al +13%, Merlin Properties al +7% y Lar España al -1%, penalizada por expansión de yields en retail. Nuestros P.O. implican una primas sobre NAV’19e del +8% en COL, del +2% en MRL y un descuento del -9% en LRE
Teniendo en cuenta que los costes de financiación están en mínimos históricos, las yields de las carteras, con rentas crecientes, deberían seguir generando valor a corto y medio plazo.
Inmobiliaria Colonial es un play a oficinas y Lar España a retail. Merlin Properties es la que está más diversificada.
2. PERSPECTIVAS SECTORIALES: DINÁMICA DE OFERTA Y DEMANDA
La dinámica de oferta y demanda es saludable a corto y medio plazo. La evolución de las rentas de un activo terciario dependerá, lógicamente, de la dinámica de oferta y demanda de superficie comercial. La demanda va de la mano de la actividad económica, y en especial del empleo, y suele ir con retraso frente a estos indicadores (existe un retardo temporal entre la mejora de la actividad económica y la demanda de nueva superficie). Por el lado de la oferta los factores determinantes son la disponibilidad de solares para edificar, las condiciones de mercado de inversión (rentabilidad comparativa de otros activos) y el acceso a la financiación. En general, creemos que la dinámica de oferta y demanda es favorable para las rentas en el corto y medio plazo.
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